Sijoitusstrategiastani

Olen osakesijoittajana vielä melko tuore. Ostin ensimmäiset osakkeeni 25.2.2011. eli salkku on ollut olemassa vasta seitsemän viikkoa. Päädyin osakesijoittajaksi kuitenkin pitkän harkinnan tuloksena, ja olen lukenut satoja sivuja osakesijoittamiseen liittyviä tekstejä eri lähteistä ja pyrkinyt luomaan oman käsityksen erilaisista sijoitusstrategioista. Oma kriittinen ajattelu on tarpeen, sillä osa neuvoista on keskenään ristiriitaisia, osa niistä on tarkoitushakuisia, ja osa huonosti perusteltuja. Joukkoon mahtuu toki hyviäkin neuvoja.

Seuraavaksi käyn läpi käsitykseni kolmesta eri sijoittamisen osa-alueesta, jotka ovat

1. osakkeiden valinta,
2. markkinoiden ajoittaminen, ja
3. sijoitussalkun hajauttaminen.

Näillä keinoilla pyritään joko kasvattamaan tuottoa tai minimoimaan riskiä tai molempia. Tunnetusti tuotto ja riski ovat jossain määrin toisilleen vastakkaisia ominaisuuksia eli suurempaa tuottoa tavoiteltaessa joudutaan tavallisesti ottamaan enemmän riskiä ja toisaalta riskin minimointi johtaa pienempään tuottoon. Palaan tuoton ja riskin suhteeseen kohdan 3. käsittelyn yhteydessä, mutta nyt käyn läpi näkemykseni edellä mainituista osa-alueista yksi kerrallaan.

1. Osakkeiden valinta
Pörssistä löytyy sekä hyviä että huonoja osakkeita. Varsinkin arvosijoitusstrategioissa pyritään löytämään näistä kaikkein parhaimmat. Parhautta voidaan mitata mm. yhtiön sisäisen arvon ja pörssikurssin erotuksella. Jos sijoittaja arvioi yhtiön sisäisen arvon paljon suuremmaksi kuin, mitä pörssikurssista laskettu yhtiön arvo on, on yhtiö aliarvostettu, ja sen osakkeet katsotaan ostamisen arvoisiksi. Sitten odotetaan, että markkinat tajuavat yhtiön todellisen (sisäisen) arvon ja pörssikurssit nousevat. Näin joko käy tai sitten ei. Tämä sijoitustrategia edellyttää suuren tietomäärän hankkimista, jotta yhtiön sisäinen arvo voidaan määrittää tarkasti. Toisaalta jotkin sijoitusstrategiat pyrkivät poimimaan kasvuosakkeita. Tällöin odotetaan, että yhtiön kasvun myötä sen arvo kasvaa ja osakekurssitkin kohoavat.

Yhtiön arvoa tai kasvupotentiaalia voidaan arvioida joko omaan näkemykseen perustuen tai käyttämällä kaavoja ja menetelmiä, joita on netti pullollaan: Grahamin kaava, magic formula, Piotroskin menetelmä, ERP5, jne. Osa näistä menetelmistä toimii todistetusti, osa ei. Niiden teho riippuu myös jonkin verran siitä, missä pörssissä niitä yritetään käyttää (esim. USA:n pörssit vs. Helsingin pörssi), ja milloin.

Osa arvosijoittajista on menestynyt hyvin. Näistä esimerkkinä mainittakoon Warren Buffett, joka on maailman kolmanneksi rikkain ihminen (Forbesin lista 2011). Warren Buffettin sijoitusstrategia on oleellisesti buy&hold-tyyppinen eli siinä ostetaan osakeita, joita ei sitten ikinä myydä. Osakkeista pidetään kiinni sekä nousu- että laskusuhdanteissa, eikä markkinoita pyritä erityisesti ajoittamaan. Indeksit, jotka mittaavat pörssikurssien kehitystä ovat historiallisesti liikkuneet ylöspäin pitkällä aikavälillä noin 10 % vuodessa (tarkka luku riippuu indeksistä). Näin ollen, koska on valitut yhtiöt ovat (toivottavasti) olleet keskiarvoa parempia, arvosijoittamalla tuottoa on saatu pitkällä aikavälillä vielä runsaammin, ja korkoa korkolle efektin myötä tuotto on ollut valtaisa. Esimerkiksi Warren Buffettin vuosikymmenien aikana keräämä omaisuus on nyt arvoltaan noin 50 000 000 000 $.

Tässä yhteydessä otettakoon esille ns. tehokkaiden markkinoiden hypoteesi. Sen keskivahvan muodon mukaisesti kaikki yleisesti tunnettu kursseihin vaikuttava tieto on jo sisällytetty osakkeen hintaan. Jos tämä hypoteesi pitäisi paikkansa, ei arvosijoittamisessa olisi järkeä, koska kurssit heijastaisivat jo yhtiön oikeaa arvoa, jossa otetaan huomioon tuleva kehitys. Yhtiön kurssi kohoaisi vain, jos saadaan uutta informaatiota. Koska arvosijoittamisessa käytetään jo tunnettua tietoa, ei sen perusteella pitäisi olla odotettavissa kurssinousua. Koska kuitenkin jotkin arvosijoittamisen menetelmät ovat todistetusti toimineet, en usko markkinoiden olevan tehokkaita ehdottomassa merkityksessä. Sen sijaan uskon, että markkinoilla on erilaisia toimijoita, jotka kilpailevat keskenään ja pyrkivät viemään markkinoita tehokkaampaan suuntaan, siten että ns. anomaliat poistuvat vähitellen, kun ne huomataan (ks. http://en.wikipedia.org/wiki/Adaptive_market_hypothesis).

2. Markkinoiden ajoittaminen
"Osta halvalla, myy kalliilla", on osakesijoittajan kultainen sääntö. Optimaalisesti siis sijoittaja ostaisi osakkeita juuri ennen alkavaa kurssi nousua ja myisi ne täsmälleen huippulla. Markkinoiden ajoituksessa on pohjimmiltaan kyse tästä. Mutta ongelmana on se, että kulloisestakin kurssikäyrästä on vaikea sanoa, jatkaako se liikettään ylös- vai alaspäin. Katsopa kuvan 1 kurssikäyrää. Mitä sanoisit, mihin suuntaan se jatkaa suuntaansa?

Kuva 1. Kurssidata, 500 päivää.

Kuvaaja osoittaa, että kurssi on ensin kohonnut noin 47 € tasolta 48,3 € tasolle, josta se on taas tippunut 45,5 €:oon, josta se on noussut taas 48 €:oon ja viime aikoina se on pyörinyt 47,5 € molemmin puolin. Tähän kuvaan voisi nyt soveltaa erilaisia teknisiä indikaattoreita ja apuvälineitä, kuten liukuvia keskiarvoja (tavallisia, eksponentiaalisia, painotettuja) eri aikaväleillä, stokastisia indikaattoreita, relative strengthiä, Bollinger bandsiä, jne. Tosiasia on kuitenkin, että edellä näytetty käyrä on tuotetettu satunnaislukugeneraattorilla. Vaikka se näyttää oikealta kurssikäyrältä, se ei ole sitä. Ihmissilmä kuitenkin löytää kuvasta trendejä, vastus- ja tukitasoja, kanavia, tms. Kaikki tämä on harhaa. Vastaus kysymykseen, miten käyrä jatkuu on: satunnaisesti (tai ainakin pseudosatunnaisesti, onhan tulos kuitenkin tuotettu deterministisellä koneella).

Random walk -hypoteesin mukaisesti todellisetkin kurssikäyrät käyttäytyvät kuten tämä yllä piirretty: satunnaisesti. Hypoteesista seuraa, että on hyödytöntä yrittää yrittää ennustaa kurssin tulevaa suuntaa teknisten indikaattorien tai muidenkaan työkalujen avulla. Random walk -hypoteesin puolustamiseksi olen nähnyt esitettävän tämän edellisen kuvan kaltaisen käyrän ja oikeiden kurssikäyrien vertailua. Ne näyttävät samalta, joten päädytään johtopäätökseen, että oikeatkin kurssikäyrät ovat luonteeltaan satunnaisia. Pelkkä silmämääräinen vertailu ei kuitenkaan riitä hypoteesin todistamiseksi. On verrattava matemaattisin menetelmin käyrien ominaisuuksia, jotta voidaan vakuuttua satunnaisuudesta.

Jos kurssikäyrät ovat todella satunnaisia ei niistä pitäisi pystyä hyötymään teknisten indikaattorien avulla. Tämän pystyin itsekin todentamaan testaamalla joitakin tunnettuja indikaattoreita satunnaisesti tuotettuihin käyriin. Tilastollisesti merkittävää hyötyä ei voinut saada testatuilla menetelmillä. Sen sijaan pystyin saamaan tilastollisesti merkittävää hyötyä joillakin teknisillä indikaattoreilla oikeiden kurssien kanssa. Nämä testit puhuisivat sen puolesta, että oikeat kurssit eivät käyttäydy täysin satunnaisesti. Tutkimusaineisto oli suhteellisen pieni, koska testasin vain 25 osakkeen kursseja tietyiltä ajanjaksoilta. Yritän kehittää paremman koejärjestelyn laajemmalla aineistolla ennen kuin teen pitemmälle meneviä johtopäätöksiä, mutta se vie aikaa, koska aineistojen kerääminen tapahtuu vielä pääosin käsin copy-paste-menetelmällä.

Edellä viitattujen kokeiden perusteella näyttää siltä, että on olemassa trendejä ja niistä on mahdollista hyötyä. Yksinkertaisimmillaan tämä voi tarkoittaa liukuvan keskiarvon käyttöä suuren linjan trendien seuraamiseen. Esim. 200 päivän eksponentiaalinen liukuva keskiarvo on yksinkertaisuudessaan kohtuullisen hyvä työkalu. Jos salkkuni olisi ollut olemassa jo edellisen laskusuhdanteen aikana, sen käyttö olisi johtanut osakkeiden myymiseen loppuvuodesta 2007 ja niiden takaisin ostamiseen kesällä 2009. Siinä missä holdaaja olisi menettänyt 60 % salkkunsa arvosta, minun salkkuni tappiot olisivat olleet paljon pienemmät ja se olisi lähtenyt seuraavaan nousuun kuten vivuttu salkku verrattuna holdaajan salkkuun. Vaikka noita osto- ja myyntiajankohtia ehkä pystyisi viilaamaan jollain työkalulla vielä paremmiksi, liukuva keskiarvo saa riittää toistaiseksi minulle.

3. Sijoitussalkun hajauttaminen
Modernissa portfolioteoriassa osakkeen tuotto-odotusta käsitellään normaalijakautuneena funktiona. Sen odotusarvo vastaa tuottoa ja sen keskihajonta (tai varianssi) riskiä. Kun salkku sisältää kahta osaketta, voidaan salkun tuotto-odotusta säätää noiden kahden osakkeen tuotto-odotuksen välillä halutusti (tai jos shorttaaminen ja velkavipu sallitaan, myös tuon välin ulkopuolella). Riski ei kuitenkaan yleisessä tapauksessa käyttäydy lineaarisesti, kun osakkeiden suhdetta muutetaan. Joillakin suhteilla riski saadaan pienemmäksi kuin kummankaan osakkeen riski yksinään olisi. Se, kuinka pieneksi riski saadaan, riippuu osakekurssien välisestä korrelaatiosta (tai kovarianssista). Mitä pienempi on korrelaatio, sitä pienemmäksi saadaan myös riski.

Lisäämällä osakkeita, voidaan riskiä edelleen pienentää tiettyyn rajaan saakka. Tavallisesti osakekurssit korreloivat positiivisesti keskenään, minkä vuoksi aina jää ns. markkinariski, vaikka osakkeita lisättäisiin kuinka paljon. Tein tilastollista analyysia eri osakkeista, ja suurin itsenäinen selittävä tekijä näyttäisi olevan ns. markkinakomponentti. Eri osakkeissa markkinakomponentti on eri suuruinen, mutta tavallisesti suuren osan yksittäisen osakeen kurssin liikkeistä selittävät markkinat. Tämän voi nähdä esim. seuraamalla pörssin liikeitä päivittäin. Nousupäivinä useimmat osakkeet nousevat ja laskupäivinä useimmat osakkeet laskevat. Tätä riskiä ei voi poistaa, mutta osakekohtaisen riskin voi pienentää lähes olemattomiin hajauttamalla eli ottamalla salkkuun osakkeita tai muita sijoitusinstrumentteja, jotka korreloivat mieluiten mahdollisimman vähän keskenään.

Monet sijoittajat tekevät hajauttamisen laskematta korrelaatioita. He vain ottavat paljon erilaisia tuotteita salkkuunsa ja toivovat, että hajautus on riittävä. Modernin portfolioteorian mukaan on olemassa kuitenkin ääretön määrä salkkuja, jotka ovat sisällöltään tehottomia. Tehottomuudella viitataan tässä siihen, että on olemassa salkkuja, jotka antavat saman tuotto-odotuksen kuin tehoton salkku, mutta pienemmällä riskillä. Salkku kuuluu ns. tehokaaseen rintamaan, jos millään salkulla, joka antaa saman tuotto-odotuksen ei ole pienempää riskiä. Vaihtoehtoisesti voidaan määritellä myös, että tehokas salkku antaa halutulla riskillä maksimaalisen tuotto-odotuksen.

Teoria sinänsä on yksinkertainen ja matematiikka melko helppoa kovarianssimatriisien pyörittelyä. Ongelmallista on kovarianssien laskeminen. Miltä aikaväliltä ne lasketaan? Eri aikaväleiltä lasketut kovarianssit poikkeavat toisistaan. Ovatko kovarianssit pysyviä vai muuttuvia? Voidaanko tulevista kovariansseista sanoa mitään luotettavaa? Joka tapauksessa laadin yksinkertaisen tietokoneohjelman, joka laskee kovarianssit ja tehokkaan rintaman haluttuja osakkeita (tai muita sijoitusinstrumentteja) sisältävälle salkulle. Tätä ohjelmaa käytän salkun riskien hallintaan, mutta pidätän itselläni oikeuden olla luottamatta ohjelmaan, jos se antaa älyttömiä tuloksia. Minun on vielä lisäksi tutkittava kovarianssien käyttäytymistä enemmän.

Vielä kritiikkinä modernia portfolioteoriaa kohtaan voin todeta, että osakekurssit eivät ole normaalisti jakautuneita (tai täsmällisesti ottaen elliptisesti jakautuneita), kuten teoria olettaa. Tutkin osakekurssien normaalijakautuneisuutta Anderson-Darling-testillä ja oletus normaalijakaumasta oli hylättävä kaikissa testatuissa tapauksissa yli 95 % todennäköisyydellä (joissakin tapauksissa vielä huomattavasti suuremmalla todennäköisyydellä). Se, että osakekurssit eivät ole normaalijakautuneita, on kyllä yleistä tietoa, mutta halusin varmistautua siitä myös itse.

Joka tapauksessa käytän tietokoneohjelmani lisäksi riskien hallintaan hieman fundamentaalianalyysin työkaluja. En esimerkiksi ole kiinnostunut yhtiöistä, jotka ovat kovin velkaisia tai jotka ovat antaneet negatiivista tuottoa viime aikoina.

Oma salkku
Olen siis poiminut kustakin edellä esitetystä kategoriasta joitakin joitakin piirteitä omaan sijoitusstrategiaani. Alustavan osakkeiden seulonnan teen arvosijoittajan työkaluin. Ajoittamista teen vain suuressa mittakaavassa eli pyrin poistumaan markkinoilta, kun laskusuhdanne alkaa. Hajauttamista teen modernia portfolioteoriaa soveltaen. Kun valitsen osakkeet sopivasti, en tarvitse niitä kovin montaa, jolloin niitä on kaikkia mahdollista seurata aktiivisesti. Olen myös valinnut, että sijoitan suomalaisiin osakkeisiin, koska siten kaupankäyntikulut ovat minimaaliset ja yhtiöistä ja niiden markkinoista saa helposti tietoa. Koska haluan varmistaa, että saan myytyä osakkeeni heti, kun siihen on tarvetta, ostan vain vaihdetuimpia osakkeita.

Ostin siis 25.2.2011 viisi ensimmäistä osaketta ja 25.3. täydensin salkkua kahdella muulla osakkeella. Seitsemän viikon salkun kehitys on nähtävissä kuvasta 2.

Kuva 2. Salkun kehitys (sininen viiva) ja vertailuindeksi (OMX Helsinki PI). Osinkoja ei huomioida. Pystyakselilla prosentiaalinen tuotto, vaaka-akselilla päivät.

Alussa salkun kehitys on ollut hyvää. Sitten tuli Japanin maanjäristys, joka tipautti kursseja reippaasti. Korjausliike takaisinpäin tapahtui kuitenkin kahden viikon kuluessa ja oma salkkuni kärsi vähemmän kuin vertailuindeksi. Sitten alkoi osinkojen maksukausi ja salkun arvosta tippui monta prosenttia. Vertailuindeksissä osinkojen vaikutus on jakautunut tasaisemmin pitkälle aikavälille, kun taas omassa salkussani on selvät pudotukset osinkojen irtoamispäivinä.

Tein ehkäpä virhesijoituksen lisätessäni kaksi uutta osaketta 25.3., koska ne eivät ole tuottaneet vielä mitään. Tein sijoitukset riskien hallinan näkökulmasta, koska juuri noiden kahden osakkeen lisäys pienensi modernin portfolioteorian mukaista riskiä eniten. Samalla kuitenkin tuotto putosi. Näihän se tietysti pitääkin mennä, mutta silti jotenkin toivoisin suurempaa tuottoa. Ahneus nostaa päätään. Kärsivällisyys lienee tässä tilanteessa kuitenkin parasta.